Separar el Grano de la Paja

A día de hoy, los economistas de los principales países del mundo se afanan en determinar cuál será el destino de la economía estadounidense y su influencia sobre el resto del planeta. Hemos dejado atrás los peores efectos de la guerra de Ucrania sobre las materias primas, y los precios de los productos básicos han vuelto, por lo general, a los niveles previos al conflicto. Con la llegada del primer aniversario de la invasión ilegal de Putin, los horrores de la guerra han vuelto al ámbito de la geopolítica.

Esto plantea nuevos peligros, ya que la implicación de China y su futura influencia en los asuntos europeos crecen en paralelo al apoyo armamentístico a Rusia por parte de los tradicionales estados agresivos (Irán y Corea del Norte). Por tanto, se trata de una clara amenaza para el derecho internacional. El grupo de países que en su día fue bautizado como «el eje del mal» por George W. Bush, adquiere ahora una nueva dimensión al sentirse protegidos de «Occidente» por su aliada Rusia. Para más inri, la influencia geopolítica de Europa es tan débil que el viejo continente no tiene más remedio que buscar amparo en EE. UU.

Pero los efectos de este nuevo panorama geoestratégico sobre la inflación mundial han dejado de ser significativos, al menos de momento. No obstante, y aunque la inflación general describe una trayectoria de descenso constante, las presiones inflacionarias subyacentes persisten obstinadamente, situación que se atribuye en gran medida al premeditado tensionamiento de los mercados laborales en las economías desarrolladas. La predisposición hacia el trabajo y el lugar donde se desarrolla ha cambiado radicalmente desde el inicio de la pandemia de COVID-19.

Las estadísticas sobre el crecimiento estadounidense han sido tan alentadoras como persistentes las lecturas de inflación. Los datos de las nóminas, las ventas minoristas y las ventas de automóviles han sorprendido al alza. ¿Se debe esto a las altas temperaturas o al efecto de convergencia (catch-up) de la demanda de servicios que, como sabemos, son ambos temporales? Un dato a tener en cuenta es que el sector servicios representa el 75 % del PIB de EE. UU.

Y que, en enero, los restaurantes, los bares y demás establecimientos de ocio del país disfrutaron de una buena facturación. Lo mismo sucede con la comparación del PMI de los servicios con el PMI manufacturero. En los servicios trabajan más personas que en la industria, lo cual explica las altas cifras del informe de las nóminas no agrícolas. La transición hacia los servicios y el alejamiento de la industria es un resultado natural de la reversión de la tendencia de los años de pandemia, durante los que los consumidores confinados adquirían bienes duraderos, como los ordenadores, en grandes cantidades. Cuando dicha transición hacia los servicios culmine, el tensionamiento del mercado laboral se debilitará. Sin embargo, el proceso ha durado más de lo previsto.

Por este motivo, los mercados de renta fija han revertido sus ganancias en el año en curso después de que los rendimientos hayan repuntado fuertemente en las últimas semanas. Aunque en un clima de opiniones enfrentadas los principales bancos centrales se han llevado el primer asalto frente a los mercados de renta fija (véase el artículo «Un choque de titanes»), muchos observadores ven en la actual debilidad de los bonos una oportunidad de compra a más largo plazo.

Hasta hace muy poco, las condiciones de liquidez también habían mejorado en todo el mundo. Al experimentar fuertes caídas en su valor externo, el dólar estadounidense estaba favoreciendo la recuperación de los mercados financieros y las economías de mercados emergentes. Sin embargo, la reciente llegada de Kazuo Ueda a la jefatura del Banco de Japón abre la posibilidad de un nuevo cambio de rumbo. Hasta ahora, Japón había continuado con su política de tipos de interés negativos en su eterno esfuerzo por elevar el nivel de inflación estructural del país. En cambio, un anuncio realizado recientemente por el Banco declarando su intención de abandonar el control de la curva tipos provocó una subida de los rendimientos de los bonos que hizo que las inversiones en deuda pública resultaran más atractivas para los inversores locales (a quienes durante años se ha denominado «señoras Watanabe»). El aumento de los rendimientos locales, que podrían incrementarse aún más en el futuro, ha hecho que los bonos extranjeros hayan perdido atractivo para las señoras Watanabe, lo cual ha avivado el temor a que puedan repatriar sus inversiones en otros países y, al hacerlo, dar al traste con la hasta ahora mejor situación de liquidez internacional.

La combinación de la amenaza de las señoras Watanabe con una inflación subyacente obstinadamente elevada y posturas agresivas por parte de los bancos centrales ha suscitado en los mercados financieros miedo a que las previsiones de recuperación mundial puedan haber sido una conclusión prematura.

Los mercados bursátiles, por su parte, han cambiado de postura hacia las inversiones en activos de larga duración, especialmente en lo que se refiere a compañías con balances impecables y un crecimiento constante de las ventas y los beneficios. Si tenemos en cuenta que las empresas Quality Growth como clase de activos han salido prácticamente ilesas de estos difíciles dos años demostrando que sus modelos de negocio y su posición de mercado representan un riesgo sustancialmente menor para aquellos inversores preparados para adoptar una visión a largo plazo, capaces de hacerlo y dispuestos a ello, podemos afirmar que 2023 ha empezado bien.

Este buen comienzo es resultado de otra temporada de resultados positiva para las compañías Quality Growth, cuyos informes recientes demuestran haber superado las expectativas y cuyas previsiones de beneficios futuros han sorprendido al alza en la mayoría de los casos. De hecho, su situación contrasta fuertemente con la de la media de las empresas estadounidenses.

Mientras que el año pasado las valoraciones de estos negocios sufrieron el incesante azote del aumento de los rendimientos de los bonos a largo plazo, ahora la atención ha pasado a centrarse en su capacidad para generar beneficios, que sigue viva y coleando por una razón concreta en cada caso. Un vistazo a la rentabilidad histórica a largo plazo de las carteras Quality Growth revela que cuando las valoraciones de las empresas que las componen viven un mal año debido a factores que escapan a su control, sus negocios subyacentes no se ven afectados como muchos analistas predicen y han predicho. La prueba está en la rentabilidad histórica a largo plazo de sus precios por acción.

El debate de los economistas se centra ahora en si el mundo se encamina hacia un colapso inflacionario o, más bien, hacia un auge deflacionista. Mientras que en el primer caso la presión sobre los mercados de renta fija y las valoraciones se mantendría, en el segundo volveríamos al escenario goldilocks, que daría paso a una nueva edad dorada para los inversores en bolsa.

Para el inversor en empresas Quality Growth, que muchos consideran ya una clase de activos en sí misma, el debate sobre las crisis inflacionarias o los auges deflacionistas carece de relevancia, ya que no afecta a las razones subyacentes en las que reside el valor real de estas compañías: su capacidad para generar flujos de caja sólidos y crecientes a muy largo plazo.

Probablemente, el estimulante avance de las valoraciones de estas empresas en lo que va de año sea una prueba de que los mercados vuelven a apostar por la visión a largo plazo y empiezan a separar el grano de la paja.

P. Seilern,

26 de febrero de 2023  

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