Navegando el Problema de Agencia

Las empresas, especialmente si cotizan en bolsa, deben afrontar un reto único que se deriva de la diferencia entre la gestión y la propiedad de una compañía. Aunque los gestores son responsables de las operaciones diarias, estos suelen ser agentes de los dueños de la compañía y no siempre toman parte directa en la propiedad, que recae sobre los accionistas. En un mundo ideal, los gestores deberían automáticamente actuar en el mejor interés de los accionistas. Sin embargo, en la práctica se precisa un sistema estructurado para garantizar que los gestores no antepongan sus propias ambiciones a los objetivos colectivos de una compañía. Para sortear este dilema, es imperativo construir un marco apropiado que incentive la creación de valor a largo plazo para los accionistas. Este marco, que habitualmente se denomina «gobierno corporativo», define los mecanismos de gestión, supervisión y control de las compañías, y tiene como última finalidad optimizar el valor de los accionistas, garantizando el respeto de los principios éticos y de los intereses de todas las partes. Esto alimenta la confianza y promueve prácticas empresariales responsables que mitigan a su vez conflictos de interés. En este boletín, analizaremos en profundidad el problema de agencia; es decir, el conflicto que puede desarrollarse entre la propiedad y sus agentes y que afecta tanto a directivos como a consejeros.

En la cúspide del marco al que nos hemos referido antes se encuentra el consejo de administración, que representa a todos los efectos el nexo de unión entre los propietarios de la compañía, sus accionistas y las personas que la gestionan: los directivos. La función de este órgano consiste en fijar los objetivos de la empresa y asegurarse de que estos se cumplan. Los códigos de buen gobierno corporativo están ahí para proveer de un marco de actuación, que ayude a los consejos a cumplir las expectativas de aquellos a los que representan, pero será el liderazgo del consejo lo que en definitiva generará el impulso necesario para la prosperidad y el crecimiento de la compañía.  

Nosotros creemos que los consejos deberían tener tres atributos fundamentales: En primer lugar, sus miembros deberían tener la suficiente experiencia como para generar valor, por lo que debe haber un equilibrio entre personas internas (que conozcan bien el negocio), así como externas (que puedan aportar nuevas perspectivas). En segundo lugar, deben disponer del tiempo y el espacio para desempeñar su labor de la mejor forma posible. Por último, deben comprometerse con su función y sus responsabilidades.

En este sentido, es el deber del consejo mitigar los dilemas a los que puedan enfrentarse los ejecutivos de la empresa en el desempeño de sus funciones diarias, tales como la asimetría de información, la excesiva asunción de riesgos, la falta de motivación, los enfoques cortoplacistas o las decisiones basadas en el interés propio, entre otras cuestiones relacionadas con los problemas de agencia.

Una de las maneras más efectivas en que un consejo puede resolver estos problemas consiste en diseñar y promover un buen sistema de remuneración y de rendición de cuentas. Como ya comenté en uno de mis boletines («Inspiring Leadership»), los consejos deben diseñar paquetes de remuneración con incentivos y estructuras contractuales vinculadas a los fundamentales de la empresa a largo plazo y a la creación de valor para el accionista, además de incluir cláusulas confiscatorias por incumplimiento. De este modo, se disuade a los gestores de asumir riesgos excesivos y se previene que tomen decisiones en beneficio propio.  

El escándalo en relación con la apertura de cuentas no autorizadas al que se enfrentó Wells Fargo en 2016 ya nos advirtió de los límites del gobierno corporativo y puso de manifiesto el problema de agencia. Como recordarán, entonces se descubrió que los empleados de Wells Fargo habían abierto millones de cuentas bancarias y de crédito no autorizadas a nombre de sus clientes, sin su conocimiento ni consentimiento. Esta práctica fraudulenta se derivó de incentivos y cuotas de ventas, que ponían presión en los empleados para cumplir objetivos poco realistas.

Este escándalo pone de manifiesto los peligros potenciales de vincular las remuneraciones a parámetros de rendimiento, puesto que, al igual que los incentivos pueden fomentar conductas deseables, también pueden tener un efecto no deseado y hacer que los empleados actúen de modo deshonesto para alcanzar sus objetivos cueste lo que cueste. En este caso, la presión por cumplir la cuota de ventas los empujó a adoptar prácticas fraudulentas en perjuicio de los clientes y de la propia reputación del banco.

Otro punto importante que se desprende del caso de Wells Fargo es el de la supervisión por parte del consejo, así como los desafíos que presenta la detección de comportamientos deshonestos en las grandes organizaciones. El escándalo sacó a la luz la falta de eficacia de los controles internos y los mecanismos de gobernanza, puesto que las prácticas a las que nos referimos existieron durante años sin ser detectadas. Por tanto, surgen preguntas acerca de la capacidad del consejo para garantizar conductas éticas al igual que una correcta gestión de riesgos.  

Este ejemplo demuestra que, pese a la importancia de estrategias como las estructuras de remuneración o los mecanismos de supervisión del consejo, por sí solas estas no son suficientes.  Es por tanto importante implementar otros sistemas y políticas que sirvan para complementar una buena estructura de incentivos a la hora de mitigar el problema de agencia. Esto se debe a que al igual que los gestores pueden sentirse tentados a actuar en beneficio propio, el consejo de administración, en calidad de órgano compuesto por personas físicas,  es igualmente susceptible al problema de agencia.   

La teoría, es que los accionistas eligen a los miembros del consejo y les confieren el mando de la compañía en su nombre, para que el consejo, a continuación, fije los objetivos de la empresa y nombre a ejecutivos capaces de alcanzarlos. En la práctica, sin embargo, los accionistas de la mayor parte de empresas cotizadas tienen poco que decir a la hora de nombrar consejeros. La falta de un sistema real y eficaz de rendición de cuentas a los accionistas es a menudo uno de los motivos fundamentales por el que muchos de estos órganos no han logrado los resultados que se esperan de ellos. Es en primer lugar, responsabilidad del presidente del consejo asegurarse de que sus consejeros están a la altura de cumplir las expectativas de sus accionistas, pero, al fin y al cabo, es responsabilidad de los accionistas asegurarse de que sus compañías están dirigidas por un consejo capaz y efectivo, así como de exigir a este cuentas por su desempeño.  

En los últimos años, el debate se ha centrado en torno a la participación activa de los accionistas: los accionistas se han dado cuenta que han descuidado la supervisión de sus compañías y, en respuesta, se han movilizado con varias campañas dirigidas a acabar con el atrincheramiento de consejos, tratando de que sus miembros respondan a las exigencias de los accionistas en cuanto a rendición de cuentas, transparencia y administración responsable. Al igual que se miden los resultados de los directivos, es imprescindible examinar el comportamiento de los consejeros. Ningún consejo puede desempeñar de manera efectiva sus funciones de establecer la dirección estratégica de una compañía y supervisar la eficacia del equipo de gestión a la hora de ejecutar esa estrategia sin un sistema adecuado de autoevaluación.  

Los inversores institucionales, especialmente las grandes gestoras de activos, cada vez tienen más influencia y determinación a la hora de secundar las propuestas de los accionistas, lo que está ayudando de manera notable a mejorar la supervisión y rendición de cuentas por parte de los consejos de administración. De acuerdo con un informe realizado por Ernst & Young, el 74 % de los inversores institucionales afirman que han incrementado el diálogo activo con las empresas en torno a cuestiones de gobernanza. Asimismo, el acceso al voto por delegación (Proxy access) también está creciendo, y gracias a este mecanismo los accionistas pueden nombrar a sus propios candidatos para ocupar puestos en el consejo. Según un informe de The Conference Board, más de un 70 % de las empresas en el S&P 500 disponen ahora de algún tipo de mecanismo para el voto por delegación, mientras que en el 2015 la cifra era del 48 %. Además, firmas de asesoría de voto como ISS y Glass Lewis están jugando un papel muy importante en influir y mejorar los votos de los accionistas en aspectos importantes tal y como la remuneración de directivos, la transparencia, la composición y rendición de cuentas de consejos, así como en otras cuestiones importantes de gobernanza.  

En Seilern, nuestro objetivo es votar en cada una de las resoluciones de las juntas generales de accionistas de las compañías en las que invertimos, ya sean anuales o extraordinarias, así como en las resoluciones corporativas y de accionistas. Actuamos así porque tenemos el deber y la obligación fiduciaria de ejercer nuestros derechos como accionistas en el mejor interés de nuestros clientes. Para nosotros, la oportunidad de votar es algo que nos tomamos muy en serio ya que nos permite entablar conversaciones con consejos y equipos directivos de tal manera que estos tengan en cuenta y aborden cuestiones que nos preocupen, así como cuestiones que queramos fomentar o apoyar activamente. Tenemos principios internos de voto y acceso a análisis de voto por delegación para ayudarnos a evaluar las resoluciones y los posibles puntos de discordia. Y, aunque ponderamos las recomendaciones de voto de las asesoras de voto por delegación, no delegamos ni externalizamos nuestra actividad de administración y gestión responsable a la hora de decidir cómo votaremos en nombre de los accionistas a los que representamos.

Por ejemplo, en la junta general de accionistas del 2021 de Assa Abloy, votamos en contra de la reelección de todos los miembros del consejo. La compañía tiene un sistema de voto de consejeros por el que se aprueba o desestima el nombramiento de todos ellos en conjunto, una práctica que dista mucho de ser recomendable, pues impide que los accionistas voten en contra de miembros concretos. Por tanto, votamos en contra de la reelección de todos los miembros del consejo, ya que esta praxis nos parece un punto débil en las prácticas de gobierno corporativo de la compañía. En particular, consideramos que había muy pocos miembros verdaderamente independientes y que el número de consejeros independientes en los Comités de Auditoría y Remuneración era insuficiente.  

Assa Abloy es un negocio en el que una gran parte del control es ejercido por dos organizaciones relacionadas (Investment AB Latour y Melker Schorling AB). Dada la estructura de voto dual de Assa Abloy, estas dos organizaciones controlan el 40,3 % del voto, pese a ostentar tan solo el 12,6 % del capital social. Y, aunque tenemos un alto grado de confianza en las capacidades de ambas organizaciones (ya que han conseguido que la empresa llegue a su estado actual), creemos que los controles y equilibrios que proporcionan los consejeros independientes tienen un amplio margen de mejora.  En concreto, creemos que los comités de auditoría y de remuneración deberían haber incrementado el número de consejeros independientes. Así pues, entablamos un dialogo activo con la empresa para manifestar nuestras inquietudes antes de la junta general de accionistas y, posteriormente, votamos en contra de la reelección de consejeros.

Aunque el activismo de accionistas tiene la capacidad de ayudar a mejorar aspectos como la rendición de cuentas de directivos y consejeros, esta no es una solución infalible. Algunos críticos argumentan que los accionistas que siguen esta tendencia pueden priorizar sus objetivos financieros, a menudo, cortoplacistas, en detrimento del bienestar general de la compañía y de su éxito a largo plazo. Además, si los accionistas ejercen demasiada presión, el proceso de toma de decisiones podría fragmentarse y complicar la ejecución de una estrategia coherente a largo plazo. Y, aunque fortalecer la supervisión que ejerce el consejo es crucial, hay escépticos que defienden que un consejo excesivamente intervencionista podría mermar la autonomía y la eficiencia del equipo directivo. Un consejo que pone en duda continuamente las decisiones de los ejecutivos podría ralentizar el proceso de toma de decisiones al igual que entorpecer la innovación. Es esencial, por tanto, encontrar el equilibrio entre supervisar  y dejar el espacio necesario a los ejecutivos para responder a unas condiciones de mercado dinámicas y cambiantes.

Lo que está claro, en todo caso, es que alinear los intereses personales al bien común es una necesidad inequívoca. Los directivos y los consejeros cargan con la responsabilidad fundamental de dirigir a sus empresas hacia una prosperidad duradera. En ese viaje, deberán navegar las traicioneras aguas del problema de agencia con integridad. Pero, es en los accionistas en quienes reside la última responsabilidad. Su papel debería trascender el de meros inversores, y estos deberían ser a su vez diligentes defensores de la creación de valor sostenible.  

F. León,

31 de agosto de 2023

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