Au premier trimestre 2024, l’atmosphère sur les marchés financiers a changé, ce qui ne s’est pas nécessairement reflété dans les commentaires des observateurs, des investisseurs et, bien sûr, des médias. Ce groupe d’investisseurs a résisté au recul inéluctable de l’inflation mondiale, à l’exception de quelques régions tenaces dans des économies moins importantes ou influentes. Un célèbre commentateur du marché a même déclaré que le marché obligataire américain, l’indice de référence le plus important au monde, voyait « la vie en rose », car les taux n’ont pas fait d’autres embardées à la hausse, comme l’attendaient la plupart des économistes. Il en va de même pour la plupart des autres marchés obligataires mondiaux, alors que les discussions font rage autour de questions techniques, telles que la forte hausse des besoins en matière d’emprunts d’État et l’assèchement de la liquidité ainsi que la demande des investisseurs pour les titres obligataires.
Ce qui a été sous-estimé, c’est que la forte hausse du coût de l’argent, conçue pour empêcher l’inflation de devenir hors de contrôle, a eu les effets escomptés : elle a augmenté l’épargne des consommateurs au détriment de la consommation, elle a entraîné une diminution notable de la disponibilité du crédit dans certaines économies mondiales, et elle a conduit à la mise en attente de programmes de dépenses d’investissement pour se préparer à l’avenir. Les conséquences de ces effets et d’autres effets secondaires ont abouti au changement attendu de l’orientation de l’inflation et de ses prévisions d’est en ouest.
L’effet secondaire des hausses de taux est un autre point important à mentionner. Par exemple, alors que la forte proportion de prêts hypothécaires à taux fixe aux États-Unis signifie que l’impact de cette hausse des taux ne s’est pas encore fait sentir, la tradition américaine consistant à débloquer des fonds propres en empruntant sur la valeur de la maison s’est effondrée, affectant les dépenses des consommateurs sous un autre angle.
De même, alors qu’on a beaucoup parlé des conséquences des hausses de taux sur le marché immobilier commercial pour des raisons évidentes, les effets de la hausse des taux sur le financement de capital-risque et, par conséquent, sur le financement des entreprises biotechnologiques en phase de démarrage, ont été peu documentés.
Dans le cas de l’Allemagne, le pays a une fois de plus remporté le titre d’homme malade de l’Europe. Malgré les nombreuses raisons, économiques et surtout politiques, pour lesquelles cette description contient une grande part de vérité, quoique préjudiciable à la réputation, elle ne s’est pas reflétée dans les prix des actions et des obligations. Comme nous l’avons vu par le passé, l’indice DAX allemand a atteint des niveaux record, alors que les rendements obligataires ont baissé et continuent de baisser, ce qui a déconcerté l’armada d’observateurs et d’opérateurs négatifs.
Dans le même temps, de nombreux banquiers centraux des marchés développés ont repoussé les attentes de baisses des taux, du moins jusqu’à récemment, y compris les acteurs habituels tels que la Réserve fédérale ou la Banque centrale européenne. Peu nombreux ont été ceux qui ont déclaré que les coûts salariaux avaient interrompu leur trajectoire à la hausse, tandis que l’inflation des matières premières a résisté à la pléthore de mauvaises nouvelles, allant des perturbations commerciales aux bouleversements politiques au Moyen-Orient et en Russie. Les marchés obligataires, d’autre part, ont de nouveau fait montre de leur indépendance.
Cela ne devrait pas être une surprise. Le marché américain des obligations d’État, par exemple, capitalisé à 26 800 milliards de dollars,1 n’a jamais été influencé par des déclarations de banquiers centraux dont les connaissances et l’expérience ne sont pas remises en question, mais qui ne bénéficient pas de l’étiquette « mystérieux », comme c’est le cas pour les marchés financiers. En tant que simples êtres humains agissant en tant que groupe, leur rôle n’est pas de regarder par-delà la vallée et d’actualiser les bénéfices futurs à un taux en vigueur. Leur rôle est de maintenir la stabilité des prix et d’empêcher que les excès bancaires ne fassent des ravages, comme c’est parfois le cas lorsque les gestionnaires de banques ne sont pas soumis à une discipline stricte.
Les investisseurs s’interrogent donc sur la résilience des marchés boursiers mondiaux, dont les hausses de prix au cours des six derniers mois environ ont été soutenues par la même résilience que celle qui a prévalu et qui prévaut sur les marchés obligataires. Étant donné qu’ils vont de pair, cela ne devrait pas surprendre les investisseurs expérimentés qui ont vu ce scénario se dérouler à plusieurs reprises au cours des dernières décennies et qui se concentrent sur les activités sous-jacentes dans lesquelles ils investissent, plutôt que sur les caprices à court terme des investisseurs souvent émotifs. Il est certain que de temps à autre, diverses lubies peuvent l’emporter, comme des sociétés à haut rendement, mais de qualité médiocre, ou des cours d’actions qui s’emballent parce que les acteurs à court terme ne veulent surtout pas manquer les reprises, comme cela a été le cas avec les « Sept Magnifiques » sur le marché boursier américain. Toutefois, les marchés ne seront pas dupes longtemps. Les commérages ne durent jamais.
Quelles sont les conséquences pour les investisseurs dans des sociétés « quality growth » ?
Les règles de l’investissement « quality growth » ne changent pas au fil du temps. Ce qui compte, c’est la diligence, les connaissances et l’examen continu d’un portefeuille. Ces investisseurs feront la distinction entre les éléments non essentiels et les éléments essentiels de cette approche et se concentreront sur ces derniers. Certains diraient qu’il s’agit d’isoler le brouhaha qui émane constamment des marchés financiers très actifs, afin de distinguer les véritables signaux permettant de générer des rendements supérieurs tout en minimisant les risques.
Ce message est pérenne et s’applique aujourd’hui, comme toujours.
P. Seilern
29 mars 2024
1US Treasury Securities Statistics – SIFMA, https://www.sifma.org/resources/research/us-treasury-securities-statistics/
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